Курс долара в Україні впритул наблизився до позначки 24 грн. І це означає, що за останні 12 місяців номінальний курс української валюти зміцнився більш ніж на 15%.
У середині вересня курс долара впевнено пробив історичний «рівень підтримки», що склався за останні три роки, і є підстави припускати, що на цьому його ослаблення не зупиниться. Водночас не можна забувати, що зміцнення номінального курсу гривні відбувається на тлі збереження досить високого рівня інфляції в Україні, з урахуванням чого зміцнення гривні в реальному вираженні за останній рік перевищило 20%.
Добре це чи погано для української економіки? Як це часто буває, на це просте запитання немає однозначної відповіді, тому подивімося на аргументи обох сторін.
Зміцнення гривні досить спокійно сприймається НБУ, який говорить, що він уже майже чотири роки дотримується політики вільного плавання національної валюти. А також, що це є одним із наріжних елементів його макроекономічної політики, і він не бачить підстав для відмови від обраного шляху. Така позиція має певні підстави. Врешті-решт, в останні роки на українському валютному ринку наявна очевидна сезонність: ослаблення гривні на початку року, і її зміцнення в середині літа (що добре видно на першому графіку).
З такого погляду зміцнення курсу гривні в порівнянні з рівнем у травні-червні 2018 року становить всього 7%, що, звісно, не є критичним. Ба більше, НБУ вважає, що зміцнення гривні справляє помітний дефляційний ефект на економіку і тим самим допомагає вирішувати головне макроекономічне завдання — суттєве зниження інфляції. Однак жодних підтверджень висунуто не було, а аналогічні розрахунки, зроблені для Росії, свідчать про відсутність такого — крім того, що девальвація рубля переходить у споживчу інфляцію з коефіцієнтом 0,1−0,15, зміцнення рубля ніколи не приводило до статистично значущого ефекту на пригнічення зростання цін.
Зміцнення гривні, безсумнівно, справить позитивний ефект на рівень і якість життя українців із доходами вище середнього, зростання валютного еквівалента їхніх зарплат дасть можливість, наприклад, витрачати більше грошей на туристичні поїздки за кордон. Ну і звичайно, сильне зміцнення гривні в реальному вираженні різко збільшить ВВП країни в доларовому вираженні і дасть можливість дещо покращити імідж держави в міжнародних порівняннях.
На цьому аргументи прихильників зміцнення курсу гривні закінчуються, і ми можемо перейти до аргументів протилежної сторони. Вже добре чутно голоси експортерів, які заявляють, що зміцнення гривні знижує можливості нарощування експорту, що особливо відчутно для конкурентних ринків, наприклад, для ринку зерна. Рахункова палата України заявила про те, що через зміцнення курсу національної валюти за вісім місяців цього року бюджет недоотримав 9 млрд грн. Втім, відповідних розрахунків не представили, і я не готовий наосліп погодитися з цією оцінкою. Крім того, потрібно розуміти, що через зміцнення гривні скоротилися і деякі витрати бюджету, наприклад, витрати на обслуговування і погашення держборгу.
На мою думку, основна проблема полягає в тому, що зміцнення української валюти йде під впливом не фундаментальних макроекономічних чинників (підвищення продуктивності праці, бурхливе зростання експорту), а під впливом руху волатильного фінансового капіталу, який залучається в Україну високим рівнем відсоткових ставок.
Саме по собі реальне зміцнення валют країн з економікою, що розвивається, в довгостроковій перспективі є нормальним: чим вищий рівень розвитку економіки, тим менший розрив між номінальним курсом валюти і курсом за паритетом купівельної спроможності. Це співвідношення не є стабільним, і може змінюватися в обидва боки під впливом різних факторів. Як видно на графіку № 2, навіть у розвинених країн його коливання йдуть у широкому діапазоні (від 0,8 до 1,2). Для східноєвропейських країн показовим прикладом може виступати Польща, у якої коливання цього індикатора йде в районі позначки 2,0. Повільне реальне зміцнення національної валюти в міру розвитку економіки супроводжується зростанням заробітної плати і продуктивності праці, тому економіка природним чином пристосовується до нових умов. У країнах з нестійкою економікою (Україна, Росія) коливання цього співвідношення може бути ще різкішим в умовах валютних криз.
У країнах, що розвиваються, часто трапляються епізоди швидкого зміцнення курсу національної валюти під впливом різкого поліпшення умов торгівлі (зростання цін на основний експортний товар) або під впливом припливу фінансового (портфельного) капіталу. У таких випадках у економіки немає часу на пристосування, і вона стикається з негативними наслідками зміцнення національної валюти, передусім, з неминучою дестабілізацією платіжного балансу: протягом відносно короткого часу різко наростає негативне сальдо поточних операцій, позаяк, з одного боку, через зростання витрат у грошовому вираженні знижується конкурентоспроможність і сповільнюється зростання експорту, і, з іншого боку, швидко підвищується схильність до споживчого імпорту.
Здається, що водночас має зростати й інвестиційний імпорт, однак, прийняття рішень про нові інвестиції бізнесом займає багато часу, а зниження конкурентоспроможності продукції, що виробляється всередині країни і за її межами, стримує плани розвитку. Ця ситуація зовні може виглядати дуже стабільною, але ця стабільність зберігається доти, доки в країну продовжує притікати фінансовий капітал. Як тільки цей приплив зупиняється під впливом якихось причин (падіння цін на основні експортні товари, потрясіння на світовому фінансовому ринку, криза всередині країни, формування у інвесторів думки про перекредитування економіки країни-позичальника) і приплив капіталу змінюється його відтоком, різка девальвація валюти стає неминучою. Прикладами такого розвитку подій може бути «азійська криза» 1997−1998 рр. (найяскравішим прикладом є Таїланд, який напередодні кризи був другою країною в світі за імпортом «мерседесів») і валютна криза в Росії 2008 року.
Очевидно, сьогодні Україна зіткнулася з аналогічною ситуацією, головним чином, через стрімку переоцінку (у бік зменшення) політичних ризиків і зростання оптимізму щодо майбутньої економічної політики. Приплив іноземного фінансового капіталу підживлюється наявними високими відсотковими ставками на ринку державних цінних паперів, що робить їх вельми привабливими вкладеннями в сучасних умовах, коли рівень доходностей у всьому світі знизився до мінімальних історичних значень. А це означає, що розворот динаміки курсу долара в зворотний бік — це лише питання часу.
У мене немає підстав стверджувати, що цей прогноз може збутися в найближчі місяці. З урахуванням розпочатого циклу пом’якшення грошової політики в США і Єврозоні, слід очікувати, що приплив спекулятивного капіталу в Україну як мінімум не ослабне, але в тому, що це неминуче станеться, у мене сумнівів немає. Наскільки різким буде такий розворот, сьогодні сказати неможливо — це залежить від того, що стане його тригером, що буде його основою, і від того, якою буде в той момент курсова політика НБУ
Потрібно підкреслити, що політика плаваючого курсу гривні принципово є правильною і, якщо абстрагуватися від потоків капіталу, її потрібно зберігати в «чистому вигляді». Однак, на мій погляд, сьогодні настав час трохи її модифікувати, щоб знизити потенційний негативний ефект від сьогоднішнього зміцнення гривні і зростання реального курсу національної валюти і від цього. Образно кажучи, зміцнення реального курсу гривні нагадує процес стиснення пружини — чим сильніше ти її стискаєши, тим сильнішим буде зворотний удар. Отже, якщо сьогодні НБУ обмежить швидкість зміцнення гривні, то завтра девальвація валюти буде менш значною.
Для того щоб стримати гривню від зміцнення, НБУ повинен набагато інтенсивніше нарощувати свої валютні резерви, і знижувати можливий інфляційний ефект від збільшення грошової пропозиції за рахунок випуску своїх боргових інструментів (депозити, облігації), які дозволять вилучати з банківської системи надлишкову ліквідність. Крім того, що нарощування валютних резервів НБУ стримуватиме зміцнення гривні, це буде позитивно сприйматися інвестиційним співтовариством, свідчитиме про зростання платоспроможності України, може привести до підвищення її рейтингу та, отже, до зниження вартості запозичень на зовнішньому ринку.
НБУ стоїть перед нелегким вибором: з одного боку, є заявлені принципи політики, збереження яких зміцнюватиме авторитет і довіру до організації. З іншого боку, є побічний негативний ефект від проведеної політики і вже помітний політичний тиск на користь зміни принципів. Збереження принципів у незмінному вигляді призведе до посилення негативних ефектів. Зміна політики буде сприйнята багатьма як прогин під тиском політиків, що підірве довіру і авторитет, який буде дуже важко і довго відновлювати.
Одним словом, НБУ зіткнувся з одвічним питанням «Що робити?», І йому належить знайти адекватну відповідь на нього.
Приєднуйтесь до нашого телеграм-каналу Мнения НВ