Світ занурюється у хаос. Що чекає на долар

30 червня, 10:03

Надмірний привілей долара — статус світової резервної валюти — стає особливо очевидним у період війни

Колишній голова Федерального резерву Алан Грінспен одного разу сказав мені, що валютні прогнози — це гра для дурнів, оскільки шанси вгадати валютний курс нижчі за шанси виграти в підкидання монетки. Два роки тому я проігнорував цю пораду маестро і в гордій самоті виступив із прогнозом, що долар США впаде на 35%.

Відео дня

Після спаду, що частково підтверджував цей прогноз, на 9% у другій половині 2020 року, індекс долара — реальний ефективний обмінний курс, що розраховується Банком міжнародних розрахунків (BIS), — попрямував у зворотний бік, різко підвищившись на 12,3% у період із січня 2021 року до травня 2022-го. Тим самим курс долара опинився на 2,3% вищим за рівень травня 2020 року, коли я виступив зі своїм прогнозом, який виглядає сьогодні настільки безглуздо. Як я міг так сильно помилитися?

Три фактори привели мене до цієї ідеї: дефіцит рахунку поточних операцій у США, політика Федерального резерву та принцип TINA (абревіатура віт «there is no alternative», тобто «немає альтернативи»). Я доводив, що із зовнішнім дефіцитом виникнуть великі проблеми, а пасивний Федеральний резерв мало що робитиме для запобігання цим проблемам, і тому корекція рахунку поточних операцій здійснюватиметься здебільшого за рахунок девальвації валюти, а не підвищення процентних ставок. Я також розкритикував ідею TINA, що захищає долар, і наводив аргументи на користь майбутнього зміцнення євро та юаня.

Насправді ж Федеральний резерв врятував долар, а президент Росії Володимир Путін йому в цьому допоміг. Дефіцит рахунку поточних операцій США, а це був мій головний аргумент проти долара, справді різко збільшився за останні два роки. Цей широкий індикатор міжнародного сальдо Америки знизився з -2% ВВП у першому кварталі 2020 року до -4,8% у першому кварталі 2022 року. Нещодавно опублікована статистика за перші місяці 2022 року показала, що в США відбулося друге найбільш різке квартальне погіршення цього показника з 1960 року. Дефіцит рахунку поточних операцій в Америці не був таким значним із середини 2008 року, тобто у розпал світової фінансової кризи.

Федеральний резерв врятував долар, а Путін йому в цьому допоміг

Мої міркування про крах долара спиралися на можливість посилення нестабільної постпандемічної динаміки рахунку поточних операцій: надлишковий дефіцит федерального бюджету мав призвести до різкого скорочення і так уже недостатніх внутрішніх заощаджень. Відповідно до теорії ухгалтерської тотожності національних доходів), економіка, якої не вистачає заощаджень, зобов’язана імпортувати надлишок заощаджень з інших країн для продовження зростання, і тому у неї виникає великий дефіцит рахунку поточних операцій, що допомагає залучити іноземний капітал. На тлі вибухового зростання бюджетного дефіциту ця теорія спрацювала, як і очікувалося: у другому і третьому кварталах 2020 року рівень чистих внутрішніх заощаджень впав до нуля.

Але що дивно, надалі внутрішні заощадження почали зростати: усереднений рівень чистих національних заощаджень за 2021 рік становив 3,25%, а на початку 2022 року він підвищився ще до 4,2%. Втім, за час пандемії і після неї, починаючи з другого кварталу 2020 року, середній рівень чистих внутрішніх заощаджень становив лише 2,6% національного доходу, а це набагато нижче за довгостроковий середній рівень за 45 років (з 1960 по 2005 роки) — 7%. Ці цифри цілком відповідають нещодавньому різкому збільшенню дефіциту рахунку поточних операцій США.

Як показує історія, різке погіршення ситуації із сальдо поточних операцій не може довго продовжуватися в країнах, які зазнають нестачі внутрішніх заощаджень. Іноземні кредитори вимагатимуть поступок за надання в кредит свого профіциту заощаджень: або підвищення прибутковості (відсоткових ставок), або здешевлення фінансування (валютний курс), або і те, і інше. Коли один із варіантів неможливий, тоді основний тягар корекції рахунку поточних операцій лягає на другий варіант.

Саме тут Федеральний резерв і врятував долар. У 2020-му та на початку 2021 років було не схоже, що він це зробить. Тоді Федеральний резерв наполегливо продовжував проводити надмірно м’яку монетарну політику, навіть незважаючи на новий інфляційний шок, який спочатку мав неправильний діагноз — «тимчасове явище». На мій погляд, ця непохитна позиція була досить вагомою причиною вважати, що відсоткові ставки залишатимуться некомфортно низькими. І тому корекція рахунку поточних операцій США мала сконцентруватися більшою мірою на різкій девальвації переоціненого долара. Мій прогноз корекції курсу долара на 35% відповідав усередненій корекції на 30% протягом трьох попередніх сильних циклічних спадів у 1970-х, 1980-х і на початку 2000-х.

Коли наприкінці 2021 року ФРС здійснив свій запізнілий розворот, мені слід було зробити те саме з моїм прогнозом курсу долара. Далекоглядні фінансові ринки правильно відчули, що ситуація змінюється, і почали діяти задовго до розвороту ФРС: приблизно половина зміцнення долара на 12,3% (з січня 2021 року) відбулася ще до зміни позиції ФРС у грудні минулого року. Тим часом путінське брязкання зброєю та подальша воєнна агресія проти України посилили попит на долар як «тиху гавань». Курс не тільки євро, а й навіть юаня впав, а не виріс, як я прогнозував, а курс японської єни обвалився, тому що Банк Японії з великою готовністю посилював несподівану інфляцію, вважаючи її антидотом проти вже третього за рахунком «втраченого десятиліття».

З усієї цієї історії можна засвоїти безліч уроків. По-перше, і це очевидне, не треба боротися з ФРС. Зрештою американський Центробанк вчинив правильно; і хоча він має зробити ще багато, поки що він демонструє готовність це робити. По-друге, фінансові ринки не турбують економічні теорії. Посилення монетарної політики в США розглядається не стільки як поступка з боку американської економіки, що відчуває дефіцит заощаджень, для фінансування рахунку поточних операцій, скільки як відчайдушна спроба наздогнати криву прибутковості. По-третє, непомірний привілей долара — статус світової резервної валюти — стає особливо очевидним у період війни. Через Путіна світ поринув у хаос, тому принцип TINA виглядає привабливим як ніколи.

Зрозуміло, зрештою, усе це зводиться до питання, якою мірою далекоглядні фінансові ринки врахували ці чинники. Я вважаю, що дії ФРС і фактор TINA у вартість переоціненого долара вже включені. Однак я не вважаю, що можна те саме сказати про похмурі перспективи платіжного сальдо США. Так, я знаю, я вже говорив це два роки тому.

НВ має ексклюзивне право на переклад і публікацію колонок Project Syndicate. Републікацію повної версії тексту заборонено.

Оригінал

Copyright: Project Syndicate, 2022

Приєднуйтесь до нашого телеграм-каналу Погляди НВ

Приєднуйтесь до нас у соцмережах Facebook, Telegram та Instagram.

Показати ще новини
Радіо НВ
X