21 октября 2017, суббота

Как вырваться из ловушки "финансового акселератора"?

комментировать
Одной из задач НБУ должно быть создание предпосылок для снижения процентных ставок по кредитам предприятиям реального сектора экономики

Классические модели трансмиссионного механизма монетарной политики исследуют ее воздействие на экономику – через влияние изменений процентных ставок на спрос, потребление, а также на инвестиционные решения, которые принимают предприятия и домохозяйства. Но, кроме кредитного канала в экономике , важные роли играют также «балансовый канал» и механизм «финансового акселератора».

Так называемый «широкий кредитный канал» не ограничивается каналом банковского кредитования. Денежный поток и собственный капитал предприятия могут быть факторами, определяющими стоимость и доступность финансирования, а также объем инвестиционных расходов. Обычно они являются источниками внутреннего финансирования для предприятий. Но рецессия, особенно такая глубокая и длительная, какая была в экономике Украины в 2014-2015 годах, значительно уменьшает возможности внутреннего финансирования для предприятий реального сектора экономики – падают денежные потоки, собственники предприятий не решаются наращивать капитал компаний. Последствия этого мы наблюдали в период серьезного спада в экономике, длившегося с начала 2014 года по первую половину 2016 года. Ощущаем мы их и сейчас, когда темпы восстановительного роста не столь стремительны, как нам бы хотелось.

Глубокая, затяжная экономическая рецессия, характеризовавшаяся коллапсом кредитования и истощением источников внутреннего финансирования компаний, напомнила об эффекте финансового акселератора. Он состоит в том, что предприятия вынуждены в гораздо большей степени полагаться на дорогое внешнее финансирование именно тогда, когда на фоне снижения возможностей получения внутреннего финансирования, растет стоимость финансирования внешнего. Получается, что финансовые факторы усиливают амплитуду бизнес-цикла – финансовый акселератор является сильным проциклическим механизмом (он оказал дополнительное негативное воздействие на экономику Украины в 2014-2015 годах).

Проведение ограничительной монетарной политики характеризуется относительно высокими процентными ставками

Почему в период рецессии возрастает цена внешнего финансирования? Не только потому, что процентные ставки по кредитам, облигациям (или иным коммерческим бумагам) соответствующим образом реагируют на увеличение общих экономических рисков.

Негативный эффект финансового акселератора обусловлен еще и корректировкой цен на активы. Заемщики ограничены в сумме, которую они хотели бы взять в долг у банка, стоимостью своих активов, которые могут служить залогом. В свою очередь, рост процентных ставок (что произошло в Украине во время недавнего кризиса) приводит к снижению цены активов, то есть, уменьшает рыночную стоимость залогового имущества. Именно таким образом проявляется так называемый «балансовый канал» трансляции монетарной политики в экономику. В случае с нашим недавним кризисом его воздействие было негативным: снижение залоговой стоимости имущества вынуждало предприятия сокращать инвестиционные расходы из-за осложнения в доступе к банковскому кредитованию. Уменьшение инвестрасходов предприятий привело к падению промпроизводства и ВВП. Наличие таких взаимосвязей выявили в своей работе Бернанке, Гилкрайст и Гертлер (в 1996 году), в которой они утверждали: «Мы располагаем достаточно убедительными подтверждениями, по крайней мере, в случае с предприятиями, что экономические спады одновременно влияют как на доступность кредита, так и на реальную экономическую активность заемщиков в аспекте их издержек».

Это наблюдалось в Украине в 2014-2016 годах: самоподдерживающиеся эффекты падения банковского кредитования и уменьшения объемов производства предприятиями, которые не могли расширять производство из-за ограничения доступа к кредитам. А ограничительная монетарная политика, которую НБУ проводит с 2014 года, тормозила выход экономики из кризиса.

Так как на фоне резкого сжатия кредитования увеличивалась его стоимость (для тех предприятий, которым банковские займы вообще были доступны), это оказывало дополнительное негативное воздействие на расходы компаний. Что и внесло определенную лепту в следующие цифры - убытки (до налогообложения) крупных и средних предприятий Украины в 2014 году составили 389,1 млрд. грн., в 2015 году – 230,6 млрд. грн. Как видим, с этой точки зрения, кредитный и балансовый каналы способствовали распространению и усилению первоначального монетарного шока, связанного с переходом НБУ к ограничительной монетарной политике.

Высокие процентные ставки, являющиеся следствием ограничительной монетарной политики, снижают ценность активов и залогового обеспечения под кредиты. И, тем самым, повышают стоимость заимствования. Более высокие расходы на обслуживание кредитов отражаются на оптовых и розничных ценах. Что и транслируется в эти цены. Поэтому, успехи инфляционного таргетирования Нацбанка имеют весьма ограниченный эффект.

Итак, внешнее финансирование (в том числе, банковские кредиты) является для предприятий более дорогим, чем внутреннее финансирование (за счет прибыли, собственного капитала или средств, предоставленных собственниками предприятий). Поскольку разница в расходах между внутренним и внешним финансированием возникает из-за так называемых агентских издержек – у банка всегда есть расходы на проверку кредитоспособности заемщика – этот разрыв должен сокращаться по мере роста собственного капитала украинских предприятий, которые будут прибегать к банковскому кредитованию (по мере его восстановления). Но если украинские предприятия не будут наращивать собственный капитал, то они будут привлекать внешнее финансирование по более дорогой цене. Более того, не увеличение собственного капитала предприятиями реального сектора экономики будет тормозить наращивание объемов получения банковских кредитов. А, следовательно, приводить к стагнации или сокращению инвестиций, объемов производства и занятости. То есть, имеется обратная связь – уменьшение объемов продаж и сокращение уровня занятости дополнительно снижают денежные потоки предприятий, чем уменьшают потребление в будущем.

Таким образом, балансы предприятий в текущих условиях начинают играть в Украине принципиально важную роль – размер собственного капитала заемщика влияет на его возможность получить кредит. Рецессия в экономике, приведшая к уменьшению денежных потоков и снижению цен на активы, сокращала собственный капитал украинских предприятий, что уменьшало для них доступность кредитов и усиливало разрыв между стоимостью внешнего и внутреннего финансирования.

Важно понимать, что финансовый акселератор характеризует принципом двойной асимметрии. Во-первых, его воздействие является более сильными во время экономических спадов, чем в период подъемов. Во-вторых, негативный эффект финансового акселератора сильнее проявляется в отношении небольших компаний, чем в отношении крупных предприятий.

Само по себе проведение ограничительной монетарной политики характеризуется относительно высокими процентными ставками, ведущими к снижению спроса на кредиты. Если банковский кредит становится менее доступным, заемщики ищут ему замену, прибегая к другим источникам финансирования. Так происходит в странах с высокоразвитой кредитно-финансовой системой, в государствах, имеющих высокие кредитные рейтинги. Однако, в украинской практике, в отличие от некоторых крупнейших предприятий (например, тех, которые входят в группы «Метинвест» или East One), подавляющее большинство компаний не имеют возможности привлекать средства для своего развития через широкой кредитный канал – им практически недоступен рынок облигаций. Поэтому львиная доля предприятий нашей страны особенно чувствительна к негативному воздействия второй части эффекта финансового акселератора. Для них во время ужесточения монетарной политики влияние изменения входящего денежного потока на объем инвестиций в производство является исключительно сильным.

Дополнительным отягощающим обстоятельством является то, что объемы продаж небольших фирм в гораздо более серьезной степени колеблются в пределах бизнес-циклов, чем объемы продаж компаний-лидеров. Компании малого и среднего масштаба вынуждены полагаться на банковское кредитование в гораздо большей степени, чем крупные предприятия, имеющие доступ к рынку коммерческих долговых бумаг. И, такие факторы, как продолжающийся конфликт на Донбассе, невысокий страновой кредитный рейтинг и слабый внутренний спрос, скорее всего, не позволят большинству украинских компаний рассчитывать на привлечение средств через прямые инвестиции, облигации или иные коммерческие ценные бумаги. Поэтому, единственным реальным источником финансирования развития украинских предприятий является банковский кредит. Особенно для такого кредитозависимого сектора, как малый и средний бизнес.

Следовательно, одной из задач НБУ должно быть создание предпосылок для снижения процентных ставок по кредитам предприятиям реального сектора экономики (в том числе, для представителей малого и среднего бизнеса) – таков признанный экономической теорией метод противодействия негативному эффекту финансового акселератора. Конечно, это должно происходить при условии, что отечественные предприятия будут адекватно наращивать собственный капитал. Если эти две задачи будут решаться, украинская экономика ощутит позитивное влияние двух каналов трансмиссии монетарной политики – кредитного и балансового.

Комментарии

1000

Правила комментирования
Показать больше комментариев
Если Вы хотите вести свой блог на сайте Новое время, напишите, пожалуйста, письмо по адресу: nv-opinion@nv.ua

Мнения ТОП-10

Читайте на НВ style

Последние новости

Подписка на новости
     
Погода
Погода в Киеве

влажность:

давление:

ветер:

Все материалы раздела Мнения являются личным мнением пользователей сайта, которые определены как авторы опубликованных материалов. Все материалы упомянутого раздела публикуются от имени соответствующего автора, их содержание, взгляды, мысли не означают согласия Редакции сайта с ними или, что Редакция разделяет и поддерживает такое мнение. Ответственность за соблюдение законодательства в материалах раздела Мнения несут авторы материалов самостоятельно.